Разборы Rumberg: Pre-IPO: рынок, механика, инфраструктура — материал вебинара. Pre-IPO — возможность получить экспозицию на зрелую частную компанию до её выхода на биржу. В отличие от раннего венчура, у таких компаний уже есть работающий бизнес, выручка и институциональные инвесторы. Потенциальный результат связан с ростом оценки компании и событием ликвидности, но IPO может быть перенесено, оценка может снизиться, а досрочный выход ограничен. Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Где Pre-IPO находится в жизненном цикле компании

• Seed (идея / MVP) → Series A (product-market fit) → Series B (масштабирование) → Series C+ (экспансия) → Pre-IPO (зрелый private) → IPO (публичный рынок).
• Риск обычно снижается по мере зрелости бизнеса, но цена входа растёт.
• Pre-IPO — компромисс между потенциальным ростом private-компании и большей зрелостью бизнеса.
• Полосы риска и цены входа — схематичные, не в масштабе. Терминология и стадии — «Словарь Pre-IPO» Rumberg Capital.

Зачем инвестору Pre-IPO

• Ранний доступ — Экспозиция на компании, которые ещё недоступны на бирже.
• Потенциал переоценки* — Рост стоимости может происходить до IPO и в момент выхода на публичный рынок.
• Диверсификация — Дополнение портфеля активами, динамика которых не полностью совпадает с публичным рынком.
• Доступ к дефицитным активам — Возможность участвовать в поздних раундах рядом с институциональными инвесторами.
• * Потенциальная доходность не гарантирована; результат зависит от оценки, срока и сценария выхода.

Как формируется финансовый результат

• Вход — Покупка экспозиции на private-компанию по текущей оценке.
• Рост / переоценка — Новые раунды, рост бизнеса, сделки на secondary.
• Событие ликвидности — IPO, M&A или существенная переоценка до IPO.
• Выход (exit) — Выплата по продукту или продажа после доступного окна.
• IPO — один из сценариев выхода, и точной даты у него нет.

Риски, которые проговариваются до сделки

• Срок — IPO может быть перенесено на годы.
• Оценка — Private valuation может как расти, так и снижаться.
• Ликвидность — Досрочный выход ограничен и может быть с дисконтом.
• Lock-up — После IPO продажа ранних акций, как правило, ограничена на 3–6 месяцев.
• Валюта — Результат рублёвого инвестора зависит от валютной переоценки.
• Инфраструктура — Важны юридическая цепочка, KYC / SoF / SoW и контрагенты.
• Pre-IPO рассчитан на инвестора, принимающего высокий риск и средне- или долгосрочный горизонт.

Окно IPO снова открыто

• $186,8 млрд привлечено в IPO, при снижении числа листингов на 12% год к году. Капитал концентрируется в более крупных и подготовленных эмитентах.
• Объём IPO, $ млрд: 2020 — 273,3; 2021 — 459,9; 2022 — 184,3; 2023 — 126,1; 2024 — 121,2; 2025 — 171,8; H1 2026 — 186,8.
• H1 2026 — только первое полугодие: за шесть месяцев привлечено больше, чем за весь 2025 год.
• Источник: EY Global IPO Trends 2025; EY Global IPO Trends Q2 2026. Объём — IPO, не весь рынок Pre-IPO.

Распределение ролей

• Rumberg: Администрирование всей цепочки инфраструктуры; Анализ юридических и инфраструктурных рисков; Поиск и переговоры с продавцами; SoF, SoW; Дистрибуция.
• Агент: Капитал; Дистрибуция; Анализ инвестиционных рисков таргета.

Инфраструктура Pre-IPO сделок

• Продавец — Сам таргет в ходе раунда, держатель акций таргета или L1 SPV. Покупка таргета с минимальным юридическим, инфраструктурным и контрагентским риском.
• SPV в Делавере — В одном праве с таргетом и продавцом. Фондирование SPV способом, позволяющим пройти KYC продавца.
• Торговая компания в нейтральной юрисдикции — Гонконг, Маврикий, МФЦА; «хорошие» SoF и SoW. Транзит денег с минимизацией инфраструктурного риска и затрат.
• СФО в РФ — Эмитент структурной облигации: российский контур, под надзором ЦБ. Выпуск удобного розничного продукта.
• Инвестор — Покупает продукт в привычном формате.

Возможные сценарии по структурной облигации

• Компания вышла на IPO или произошла существенная переоценка до IPO — Структурная облигация может быть выкуплена эмитентом по оферте. Инвестор получает выплату в соответствии с переоценкой акции по сравнению с ценой входа.
• Компания не вышла на IPO в течение 5 лет — Владельцы облигаций могут проголосовать за продление срока облигаций, чтобы дождаться IPO. Либо облигация погашается, и инвестор получает выплату в соответствии с оценкой акции на вторичном рынке в момент погашения.
• Досрочный выход по инициативе инвестора — Инвестор может выйти из облигации досрочно, продав её маркет-мейкеру в стакане с дисконтом. Это актуально при значительной переоценке компании до IPO и желании зафиксировать результат.

Словарь Pre-IPO

• Valuation — Оценка компании, по которой проходит сделка или раунд.
• Cap table — Таблица владения: основатели, инвесторы, сотрудники с опционами.
• SPV — Отдельная компания под сделку; объединяет инвесторов в одном держателе.
• Lock-up — Период после IPO, когда продажа части акций ограничена; часто 90–180 дней.
• Exit — Момент продажи доли или реализации инвестиции: IPO, M&A или иная ликвидность.
• Secondary — Сделка с уже существующими акциями между инвесторами на частном рынке.
• Первые пять определений — «Словарь Pre-IPO» Rumberg Capital; secondary — общеупотребимый термин private markets.

Четыре тезиса, которые стоит запомнить

• Pre-IPO — не ранний венчур — Это зрелые private-компании, но риск всё ещё высокий.
• IPO — один из сценариев ликвидности — Срок может сдвигаться; результат не гарантирован.
• 2026 подтвердил открытие окна — Первое полугодие 2026 по объёму IPO превысило весь 2025 год; SpaceX установила рекорд.
• Инфраструктура критична — Важно понимать путь актива, денег и ответственность участников.

Пять вопросов клиента, на которые должен быть ответ

• Что именно я покупаю? Юридическая форма продукта и какая экспозиция на базовый актив возникает.
• Как определяется цена? Цена входа и источник оценки.
• Что будет, если IPO перенесут? Срок продукта, возможное продление и альтернативный сценарий оценки.
• Можно ли выйти раньше? Механика secondary / маркет-мейкера и возможный дисконт.
• Какие ещё риски? Валюта, контрагенты, инфраструктура, lock-up, отсутствие гарантированной доходности.

Pre-IPO: кто следующий?

• ИИ и данные: OpenAI — ожидается в 2027 (не подтверждено); Anthropic — ожидается в 2026 (S-1 подана конфиденциально); Perplexity — ожидается в 2026–2027 (по сообщениям СМИ); Moonshot AI — ожидается в 2026 (подана конфиденциальная заявка в Гонконге); Prometheus — ожидается в 2027–2028 (по оценкам рынка); Databricks — ожидается в 2026–2027 (по сообщениям СМИ).
• AI-инфраструктура: Crusoe — ожидается в 2026–2027 (по сообщениям СМИ); Lambda — ожидается в 2026–2027 (по оценкам рынка).
• Финтех и цифровые активы: Stripe — ожидается в 2026–2027 (по сообщениям СМИ); Revolut — ожидается в 2027–2028 (по оценкам рынка); Kraken — ожидается в 2026–2027 (по сообщениям СМИ).
• Медицина и здоровье: Oura — ожидается в 2026 (S-1 подана).
• Робототехника и физический AI: DJI — ожидается в 2027–2028 (по оценкам рынка).
• $1–2 трлн — потенциальный совокупный объём будущих IPO в 2026–2030 по оценкам аналитиков.
• Сегодня крупнейшие частные компании создают новую волну публичного рынка. Pre-IPO даёт инвесторам возможность войти в эти истории до выхода на биржу.
• Источник: Reuters, Financial Times, Bloomberg, публичные заявления компаний. Сроки ориентировочные и могут быть изменены.

Компании: что это за бизнес

• OpenAI — Разработчик ChatGPT и моделей GPT: подписки, API и корпоративные контракты. OpenAI зарабатывает на подписках ChatGPT (от Plus до Enterprise), на доступе к моделям через API и на корпоративных и государственных контрактах; с февраля 2026 года в бесплатных тарифах ChatGPT в США показывается реклама. В октябре 2025 компания завершила реструктуризацию: коммерческое ядро стало public benefit corporation под контролем некоммерческого фонда, одновременно переподписано соглашение с Microsoft. IPO: В июне 2026 компания объявила, что подала конфиденциальный проект S-1, оговорившись, что сроки не определены и «это может занять время». В августе 2026 финансовый директор Сара Фрайар сказала сотрудникам, что компания станет публичной в 2027 году или раньше. Публичного проспекта на начало сентября 2026 нет. На что смотреть: Публикация проспекта: до неё выручка и маржа компании известны только по утечкам; Обязательства по вычислениям перед Microsoft, Oracle, Nvidia, AMD и Broadcom — и способность их финансировать; Иски об авторских правах, апелляция Маска и надзор генпрокуроров за структурой PBC.
• Anthropic — Разработчик моделей Claude и Claude Code: корпоративный сегмент, API и подписки. Anthropic делает семейство моделей Claude и агента для программирования Claude Code и продаёт доступ к ним по подписке и через API; сильнее всего компания в корпоративном сегменте и в написании кода. Модели доступны и через облака партнёров — Amazon, Google и Microsoft. По сообщению самой компании, в мае 2026 годовой темп выручки превысил $47 млрд. IPO: 1 июня 2026 компания сообщила о конфиденциальной подаче проекта S-1. По данным The Information от 3 сентября 2026, публичный проспект ожидается после Дня труда, а листинг — в конце сентября или начале октября; банки и площадка официально не названы. На что смотреть: Публикация проспекта и первые дни торгов: это первое из «больших» ИИ-размещений; Отношения с правительством США — возможная апелляция Пентагона и экспортный контроль моделей; Зависимость от облачных партнёров и многолетних обязательств по вычислениям.
• Perplexity — Поисковый «ответный движок» с цитированием источников, браузер Comet и агенты. Perplexity отвечает на вопросы готовым текстом со ссылками на источники — это её отличие от классического поиска. Вокруг движка выросли браузер Comet, агенты, выполняющие действия на компьютере пользователя, и режим локальных моделей на Mac для чувствительных данных. Монетизация — подписки и корпоративные продажи: от рекламы компания отказалась в феврале 2026 года. IPO: Документы не подавались. В июне 2026 года, комментируя подачи OpenAI и Anthropic, Аравинд Сринивас сказал CNBC, что план компании — размещение в 2028 году и он не меняется. Ориентир «2026–2027» на карте раньше, чем называет сама компания. На что смотреть: Исход исков издателей: они определяют, на каких условиях ИИ-поиск может использовать чужой контент; Конкуренция с Google и OpenAI, которые встроили ответы в поиск и ChatGPT; Хватит ли подписок и корпоративных продаж после отказа от рекламы.
• Moonshot AI — Пекинская лаборатория ИИ: чат-бот Kimi и открытые модели Kimi K. Moonshot AI — одна из ведущих китайских лабораторий «открытых весов»: модели Kimi публикуются с правом коммерческого использования, а деньги компания зарабатывает на подписках Kimi, доступе для предприятий и API. Kimi K2 в 2025 году стала заметной альтернативой западным моделям, K3 в июле 2026 года — крупнейшей открытой моделью; при этом сама компания признаёт отставание от лидеров из США. IPO: Летом 2026 компания перестроила структуру владения под листинг в Гонконге, а 3 сентября 2026, по данным SCMP и TechNode, подала конфиденциальную заявку на Гонконгскую биржу; листинг возможен в первом квартале 2027 года. Компания это не комментирует. На что смотреть: Одобрение Гонконгской биржи и китайского регулятора CSRC — без них сроки условны; Ограничения США на китайские модели и экспортный контроль чипов; Монетизация открытых весов при ценовой конкуренции внутри Китая с DeepSeek, Alibaba и ByteDance.
• Prometheus — Лаборатория ИИ Джеффа Безоса и Вика Баджаджа: модели для инженерии и производства. Prometheus строит модели, которые учатся не на текстах из интернета, а на данных реальных физических испытаний, — чтобы проектировать и производить сложные изделия: двигатели, чипы, автомобили, космические аппараты, лекарственные молекулы. Среди советников — соавторы архитектуры Transformer Ашиш Васвани и Якоб Ушкорейт; команда набрана из OpenAI, Meta, Anthropic, xAI и DeepMind. В июне 2026 компания убрала слово «Project» из названия и дала первое публичное интервью. IPO: Ни заявлений компании, ни сообщений о подаче документов или найме банков нет. Ориентир «2027–2028» на карте — ожидание рынка; сама компания находится на стадии до продукта. На что смотреть: Первый продукт или первый названный клиент — пока их нет, говорить о выручке рано; Роль Безоса: компания сильно завязана на его время и капитал; Конкуренция за исследователей и вычисления с OpenAI, Anthropic и Google.
• Databricks — Платформа данных и ИИ для корпораций: хранилище-«лейкхаус», аналитика и агенты поверх облаков. Databricks продаёт корпорациям единую платформу для данных и ИИ: хранение и обработка, каталог и управление доступом, аналитика на естественном языке, конструктор ИИ-агентов Agent Bricks, база данных Lakebase для агентов. Оплата — за потребление поверх AWS, Azure и Google Cloud. За полтора года компания купила Neon, Tecton, Antimatter, SiftD и Panther — всё вокруг данных для агентов и их безопасности. IPO: Документы не подавались. В июне 2026 Али Годси сказал Bloomberg, что компания обязательно станет публичной, но 2026-й — «ужасный год для IPO» из-за очереди мега-размещений; инвесторам, по данным Bloomberg, назывался 2027 год. В августе он повторил: «Мы выйдем на биржу, обещаю». На что смотреть: Окно 2027 года после размещений OpenAI и Anthropic; Snowflake и облачные платформы Microsoft и Google — конкуренты, которые одновременно партнёры; Интеграция шести покупок за полтора года.
• Crusoe — Застройщик и оператор ИИ-дата-центров «от энергии»: собственная генерация, кампусы под аренду и GPU-облако. Crusoe начинала с майнинга биткоина на попутном газе, а в 2025 году продала этот бизнес и полностью переключилась на ИИ-инфраструктуру: строит кампусы дата-центров вместе с собственной энергетикой (газовые турбины, накопители, партнёрство по атомной генерации), производит модульные компоненты на своём заводе и сдаёт GPU в аренду через Crusoe Cloud. Флагман — кампус в Абилине, Техас, на 1,2 ГВт под Stargate Oracle и OpenAI; рядом строится кампус 900 МВт для Microsoft. IPO: В августе 2026 Axios сообщил о предварительных переговорах с JPMorgan, Goldman Sachs, Morgan Stanley и Bank of America; формального выбора банков и подачи документов нет. В сентябре компания закрыла очередной частный раунд. На что смотреть: Заполняемость новых зданий Абилина после отказа Oracle и OpenAI от расширения; Стоимость проектного долга под стройку и сроки ввода очередей; Регулирование дата-центров в Техасе: требование ERCOT отключаться при пиковых нагрузках.
• Lambda — GPU-облако для обучения и инференса: кластеры Nvidia по требованию и под долгосрочные контракты. Lambda начиналась с продажи GPU-серверов исследователям и стала «необлаком»: сдаёт кластеры Nvidia по часам и по многолетним контрактам, крупнейший из которых — с Microsoft на десятки тысяч ускорителей. Nvidia одновременно инвестор, единственный поставщик чипов и клиент — арендует у Lambda часть мощностей обратно. IPO: Банки, по данным The Information, наняты ещё в сентябре 2025 с прицелом на первую половину 2026; затем срок сдвигался на вторую половину 2026, а в августе 2026 Bloomberg писал о pre-IPO раунде «под выход на биржу в следующем году», то есть в 2027. Документы не подавались. На что смотреть: Котировки CoreWeave и Nebius — от них зависит окно размещения; Долговая нагрузка под GPU при неясной остаточной стоимости чипов; Концентрация на Nvidia и Microsoft.
• Stripe — Платёжная инфраструктура для интернет-бизнеса: приём платежей, биллинг, выплаты и финансовые сервисы по API. Stripe — инфраструктура, через которую бизнес принимает деньги в интернете: платежи и Checkout, Connect для маркетплейсов, Billing и биллинг по потреблению, выпуск карт, казначейские счета, регистрация компаний через Atlas. Клиенты — от стартапов до большинства компаний из Dow Jones и Nasdaq-100. Зарабатывает компания на комиссии с каждой транзакции и на подписках за софтверные модули. IPO: Документы не подавались. В январе и феврале 2026 года Джон Коллисон говорил Bloomberg и CNBC, что спешить незачем: бизнес самофинансируется, а ликвидность сотрудникам дают регулярные тендерные выкупы. Ориентир «2026–2027» на карте — ожидание рынка, а не заявление компании. На что смотреть: Заявления Коллисонов о сроках: пока компания прямо говорит, что в IPO не нуждается; Регулирование стейблкоинов и итог спора с JPMorgan о плате за доступ к банковским данным; Интеграция OpenRouter и доля ИИ-компаний среди клиентов — концентрация выручки.
• Revolut — Крупнейший необанк Европы: счета и карты, обмен валют, инвестиции и кредиты в одном приложении. Revolut начинался как карта с выгодным обменом валют и вырос в банк с полным набором продуктов: счета и переводы, брокерский счёт и криптовалюты, кредиты, платные подписки, отдельное приложение для бизнеса. Доход собирается из многих источников: комиссии с карточных платежей и обмена валют, подписки, процентный доход и комиссии инвестиционного блока. IPO: Документы не подавались. В апреле 2026 года Николай Сторонский сказал, что IPO — вопрос примерно двух лет, то есть не раньше 2028 года, и что публичный статус нужен банку ради доверия клиентов; площадка официально не называлась. На что смотреть: Ход американской лицензии: после OCC нужны одобрения FDIC и ФРС; Качество быстрорастущего кредитного портфеля и требования регуляторов к капиталу; Контроль за отмыванием: Банк Литвы штрафовал компанию за недостатки мониторинга в 2025 году.
• Kraken — Криптобиржа и финансовая платформа Payward: спот, деривативы, кастоди, токенизированные акции и платежи. Kraken — одна из старейших криптобирж: спотовая торговля для розницы и профессионалов, деривативы, институциональный брокер и кастоди, стейкинг. За два года компания вышла далеко за пределы криптовалют: купила NinjaTrader (фьючерсы в США) и Bitnomial (полный набор лицензий CFTC), запустила токенизированные акции xStocks, торговлю американскими акциями и ETF, платёжное приложение Krak. IPO: В ноябре 2025 года компания подала конфиденциальный проект S-1. Дальше сроки двигались вместе с рынком: в марте 2026 CoinDesk писал о заморозке планов, в мае руководство говорило о готовности «примерно на 80%», а 2 сентября 2026 источники CoinDesk назвали ориентиром не раньше второго квартала 2027 года; компания это не комментирует. На что смотреть: Объёмы и цены крипторынка — от них зависит и выручка, и окно для размещения; Интеграция серии покупок 2025–2026 (NinjaTrader, Bitnomial, Backed, Reap) и лицензии в новых юрисдикциях; Конкуренция с Coinbase и брокерами традиционного рынка, которые добавляют криптовалюты.
• Oura — Умное кольцо и подписка к нему: сон, восстановление, женское здоровье — крупнейший игрок рынка смарт-колец. Oura продаёт кольцо, которое измеряет сон, пульс, температуру и восстановление, и подписку к нему: около 80% выручки даёт устройство, около 20% — подписка, удержание подписчиков за год — около 85% (данные проспекта). Пятое поколение кольца вышло в мае 2026 года; после смены политики FDA появились ночные тренды давления — как wellness-функция, без медицинского статуса. Кроме потребителей есть корпоративные и государственные клиенты, в том числе Минобороны США, под контракты с которым в Техасе построен завод. IPO: Конфиденциальный проект подан в мае 2026, публичная S-1 — 3 сентября 2026: Nasdaq, тикер OURA, ведущие банки Goldman Sachs, Morgan Stanley и J.P. Morgan; ценового диапазона на 8 сентября ещё нет. По данным Bloomberg, размещение планируется в сентябре. На что смотреть: Ценовой диапазон и итог книги заявок — размещение может состояться в ближайшие недели; Встречная жалоба Samsung в ITC: запрет импорта ударил бы по США, где продаётся более 80% устройств; Зависимость от розничных партнёров (около половины выручки) и от подписки как второго источника дохода.
• DJI — Крупнейший производитель дронов: потребительские и промышленные аппараты, камеры Osmo и стабилизаторы. DJI доминирует на рынке дронов — от любительских до промышленных: по данным Reuters, на неё приходится больше половины коммерческих дронов в США, а её техникой пользуется большинство полицейских ведомств страны. Вторая опора — камеры и стабилизаторы Osmo, микрофоны и накопители энергии; агродроны компании работают более чем в ста странах (600 тысяч аппаратов в парке на конец 2025 года, по отчёту DJI). Автопилотное подразделение выделено в отдельную компанию Zhuoyu. IPO: Публичных планов нет. По данным Mergermarket (май 2026), ближайших планов размещения у DJI нет, возможен листинг дочерней компании; в Гонконг в 2026 году собирается отделённая Zhuoyu Technology (автопилот). Ориентир «2027–2028» на карте — предположение рынка, компания его не подтверждала. На что смотреть: Иск к FCC и новое предложение регулятора распространить запрет на уже одобренные дроны «военного класса»; Ограничения за пределами США: Европа обсуждает зависимость от китайских дронов, Пекин с мая 2026 ограничил продажу потребительских дронов; Любые официальные заявления о листинге — пока их нет.